ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ ประเมินเศรษฐกิจโลกยังเผชิญแรงกดดันจากหลายปัจจัย จากนโยบายการเงินสหรัฐฯ ความไม่แน่นอนทางการคลังในยุโรป และระดับราคาสินทรัพย์ที่สูงเกินพื้นฐาน แนะนักลงทุนปรับพอร์ตลดเสี่ยง เน้นกลุ่มสาธารณูปโภคและโลหะมีค่า “ทองคำ-เงิน” ขณะที่เศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มชะลอตัวลงในครึ่งปีหลัง แม้รัฐบาลใหม่เร่งมาตรการกระตุ้น แต่อาจยังไม่เพียงพอต่อเศรษฐกิจในวงกว้าง คาด GDP ไทยปีนี้โตเพียง 1.9%
เฟดลดดอกเบี้ยน้อยกว่าที่ตลาดคาดการณ์
นายธนภัทร ธนชาต นักเศรษฐศาสตร์ ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ เปิดเผยว่า ท่ามกลางความผันผวนของเศรษฐกิจทั่วโลก หลายประเทศกำลังเผชิญแรงกดดันในการรักษาเสถียรภาพทางเศรษฐกิจ นโยบายการเงินและการคลัง โดยเฉพาะสหรัฐฯ ที่ต้องชั่งน้ำหนักระหว่างเงินเฟ้อและตลาดแรงงานที่เปลี่ยนแปลง ขณะที่ฝรั่งเศสกำลังเผชิญความไม่แน่นอนทางการเมืองที่อาจกระทบแนวโน้มการคลังในระยะยาว
ในส่วนของสหรัฐฯ เศรษฐกิจมีสัญญาณความเปราะบางมากขึ้น แต่ยังไม่ถึงขั้นอ่อนแอรุนแรง โดยธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) กำลังเผชิญกับความท้าทายในการดำเนินนโยบายการเงินท่ามกลางแรงกดดันจากเงินเฟ้อที่ทรงตัวในระดับสูง พร้อมกับตลาดแรงงานที่ชะลอตัวลง โดย TISCO ESU ประเมินว่า เฟดอาจลดดอกเบี้ยนโยบายลงน้อยกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ที่ระดับต่ำกว่า 3.0% โดยมองว่า ณ สิ้นปี 2569 อัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ จะอยู่ที่ระดับ 3.25-3.50% หรือปรับลดลงราว 0.75% จากระดับปัจจุบันที่ 4.00-4.25%
ทั้งนี้ การคาดการณ์ดังกล่าวตั้งอยู่บนพื้นฐานของ 3 ปัจจัยหลัก ได้แก่ 1.เงินเฟ้อมีแนวโน้มสูงกว่าระดับเป้าหมาย 2.0% ต่อเนื่อง 2.โครงสร้างตลาดแรงงานกำลังเปลี่ยนแปลงไป โดยอุปสงค์แรงงานชะลอตัวลงพร้อมกับอุปทานแรงงาน ส่งผลให้การเพิ่มขึ้นของอัตราการว่างงานนั้นค่อนข้างจำกัด 3.เครื่องชี้ภาวะตลาดแรงงาน อาทิ อัตราการลาออกแบบสมัครใจ ความคิดเห็นของภาคธุรกิจและครัวเรือนเกี่ยวกับสภาวะตลาดแรงงาน และอื่นๆ บ่งชี้ภาพการชะลอลงแบบค่อยเป็นค่อยไปเท่านั้น ต่างการตัวเลขการจ้างงงานนอกภาคเกษตรที่ชะลอตัวลงอย่างฉับพลันในช่วงที่ผ่านมา ทั้งหมดนี้สะท้อนให้เห็นว่า เฟดยังจำเป็นต้องดำเนินนโยบายการเงินอย่างระมัดระวัง เพื่อรักษาสมดุลระหว่างการควบคุมเงินเฟ้อและการสนับสนุนตลาดแรงงาน โดยไม่เร่งลดดอกเบี้ยเร็วจนเกินไป
การเมืองฝรั่งเศสปั่นป่วน เสี่ยงกระทบเครดิตประเทศ
ขณะเดียวกัน ฝรั่งเศสที่กำลังเผชิญปัญหาด้านเสถียรภาพทางการเมืองก็ได้รับความสนใจจากตลาดไม่น้อย หลังสภามีมติไม่ไว้วางใจนายกรัฐมนตรี Francois Bayrou เหตุจากข้อเสนอของรัฐบาลในการลดรายจ่ายภาครัฐลงราว 44,000 ล้านยูโร เพื่อลดการขาดดุลการคลังลงให้เหลือ 4.6% ของ GDP ในปี 2569 ทั้งนี้ แม้ฝรั่งเศสจะมีนายกรัฐมนตรีคนใหม่เข้ามารับตำแหน่งอย่างรวดเร็ว แต่ยังต้องเผชิญกับความท้าทายอีกมาก เพราะไม่มีพรรคการเมืองใดครองเสียงข้างมากในสภาล่าง และกลุ่มการเมืองยังถูกแบ่งออกเป็น 3 ฝ่ายหลัก ทำให้การผ่านงบประมาณต้องอาศัยการเจรจาและประนีประนอมอย่างมาก
TISCO ESU มองว่า แผนการปรับลดรายจ่ายของอดีตนายกรัฐมนตรีฝรั่งเศส แม้จะมีความชัดเจน แต่โอกาสนำไปปฏิบัติจริงอาจเป็นไปได้น้อย เพราะรัฐบาลใหม่ยังเป็นเสียงข้างน้อย และต้องเจรจากับฝ่ายค้าน ซึ่งเพิ่มความเสี่ยงที่ฝรั่งเศสอาจถูกปรับลดอันดับเครดิตลง โดยทั้ง Fitch Rating, Moody และ S&P ระบุในทางเดียวกันว่า หากฝรั่งเศสไม่สามารถลดการขาดดุลการคลังและควบคุมการเพิ่มขึ้นของหนี้สาธารณะได้ ก็อาจนำไปสู่การปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือในอนาคต
แนะปรับพอร์ตลดความเสี่ยง เน้นกลุ่ม “สาธารณูปโภค-ทองคำ”
นายคมศร ประกอบผล หัวหน้าศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ กล่าวว่า ตลาดหุ้นโลกกำลังเผชิญกับแรงกดดันจากปัจจัยเสี่ยงสำคัญถึง 3 ด้าน ซึ่งอาจจำกัดโอกาสการเติบโตและเพิ่มความเสี่ยงต่อการปรับฐานในระยะข้างหน้า โดย ด้านแรก เศรษฐกิจโลกมีแนวโน้มขยายตัวแบบชะลอตัวลง โดยเฉพาะในสหรัฐฯ ซึ่งเห็นได้ชัดจากการจ้างงานที่ลดลงอย่างมากในช่วงที่ผ่านมา
ด้านที่สอง อัตราเงินเฟ้อในสหรัฐฯ มีแนวโน้มเร่งตัวขึ้นหลังจากมาตรการขึ้นภาษีมีผลเต็มที่ตั้งแต่เดือนสิงหาคมที่ผ่านมา ซึ่งเงินเฟ้อที่สูงขึ้นจะเป็นอุปสรรคต่อการลดดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) โดย TISCO ESU คาดว่าเฟดอาจลดดอกเบี้ยได้ถึงแค่เพียง 3.5% เท่านั้น ต่างจากที่ตลาดคาดว่าจะลดลงต่ำกว่าระดับ 3% ในปี 2569
ด้านสุดท้าย คือระดับราคาของสินทรัพย์ (Valuation) ในตลาดที่อยู่ในระดับสูงมาก ทั้งในตลาดหุ้นและตลาดตราสารหนี้ โดยตลาดหุ้นหลายแห่งทั่วโลกทำจุดสูงสุดใหม่อย่างต่อเนื่อง และมีค่า P/E สูงกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตเป็นอย่างมาก ขณะที่ตลาดตราสารหนี้ก็สะท้อนถึงความแพงเช่นกัน จากส่วนต่างอัตราผลตอบแทนของหุ้นกู้และพันธบัตรรัฐบาล (Credit Spread) ที่อยู่ใกล้ระดับต่ำสุดในประวัติการณ์ ซึ่งหมายความว่า นักลงทุนจะได้รับผลตอบแทนที่ต่ำมากเมื่อเทียบกับความเสี่ยง
จากทั้งสามปัจจัยนี้ TISCO ESU ประเมินว่าตลาดหุ้นจะมี Upside ที่จำกัด และมีความเสี่ยงที่จะปรับฐานลงราว 5-10% จากระดับปัจจุบัน โดยตัวกระตุ้นสำคัญอาจมาจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Bond Yield) ที่เริ่มกลับตัวเป็นขาขึ้น ซึ่งจะเป็นปัจจัยกดดันต่อระดับ Valuation ของตลาด
ด้วยเหตุผลดังกล่าว TISCO ESU จึงแนะนำให้นักลงทุนปรับพอร์ตเพื่อลดความเสี่ยง โดยเน้นลงทุนในหุ้นกลุ่มที่มีรายได้แน่นอน และไม่ผันผวนไปตามวัฏจักรของเศรษฐกิจมากนัก เช่น กลุ่มสาธารณูปโภคพื้นฐาน (Utilities) และกระจายการลงทุนไปยังกลุ่มโลหะมีค่า เช่น ทองคำ มากขึ้น
ระวัง!! ฟองสบู่หุ้นเทคโนโลยี แนะกระจายลงทุนสินทรัพย์ทางเลือก
นายธนธัช ศรีสวัสดิ์ นักกลยุทธ์ ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ กล่าวว่า การฟื้นตัวของสภาพคล่องในตลาดทุนจากการลดดอกเบี้ยของเฟด และกระแสความร้อนแรงของ AI ได้ผลักดันให้หุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่ โดยเฉพาะ Super Stock แห่งยุคอย่าง NVIDIA ราคาพุ่งขึ้นทำสถิติสูงสุดใหม่ต่อเนื่อง และแรงหนุนนี้ยังขยายไปยังหุ้นกลุ่มอื่น ๆ จนดัชนี S&P 500 ทะลุ 6,600 จุดเป็นครั้งแรก แม้เศรษฐกิจโดยรวมจะอ่อนแรงลง ปรากฏการณ์ดังกล่าวเริ่มสร้างความกังวลในกลุ่มนักวิเคราะห์ว่า Valuation ที่สูงขึ้นอย่างต่อเนื่องนี้ อาจเป็นสัญญาณเตือนว่า ตลาดกำลังก้าวเข้าสู่ช่วงเริ่มต้นของภาวะฟองสบู่ คล้ายกับที่เคยเกิดขึ้นในยุคดอทคอมเมื่อ 25 ปีก่อน
ด้วยเหตุนี้ TISCO ESU จึงได้นำโมเดล “Hopes & Dreams” มาใช้ในการวิเคราะห์มูลค่าหุ้น นอกเหนือจากมาตรวัดที่คุ้นเคยอย่าง P/E โดยโมเดลนี้ใช้หลักการแยกมูลค่าที่อธิบายได้ด้วยปัจจัยพื้นฐานที่จับต้องได้ ได้แก่ กำไรรวมที่คาดการณ์ในอีก 3 ปีข้างหน้า และมูลค่าทางบัญชีของบริษัท ออกจากส่วนที่สะท้อนความคาดหวังของนักลงทุนและสภาพคล่องในตลาด ซึ่งผลการประเมินพบว่า จากมูลค่าตลาดรวมของ S&P 500 กว่า 57 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ในปัจจุบัน มีเพียงประมาณ 20 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ เท่านั้นที่อธิบายได้ด้วยปัจจัยพื้นฐาน ขณะที่อีกกว่า 37 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ หรือราว 66% ของมูลค่าตลาดรวม เกิดขึ้นจาก “Hopes & Dreams” ของนักลงทุน ซึ่งถือเป็นระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ สูงกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวที่ 45% อย่างมีนัยสำคัญ และยังใกล้เคียงกับช่วงฟองสบู่ดอทคอม
กล่าวได้ว่า การลงทุนในหุ้นสหรัฐฯ ในระดับปัจจุบัน เสมือนกับการใช้เงินถึงสองในสามส่วนเพื่อซื้อ “ความหวัง” มากกว่าปัจจัยพื้นฐาน ซึ่งในอดีตมักตามมาด้วยผลตอบแทนระยะยาวที่ค่อนข้างต่ำ โมเดลนี้ยังแสดงความสัมพันธ์เชิงสถิติที่แม่นยำกว่าการใช้ค่า P/E เพียงอย่างเดียว จึงช่วยสะท้อนความเสี่ยงและแนวโน้มผลตอบแทนได้ชัดเจนยิ่งขึ้น
เมื่อพิจารณาถึงมูลค่าตลาดหุ้นที่ตึงตัวในปัจจุบัน TISCO ESU จึงแนะนำให้นักลงทุนกระจายความเสี่ยงออกจากหุ้นไปสู่สินทรัพย์ทางเลือก โดยเฉพาะสินค้าโภคภัณฑ์กลุ่มโลหะมีค่าอย่าง “ทองคำและเงิน” แม้ราคาทองคำจะปรับขึ้นแล้วเกือบ 40% ในปีนี้ มาอยู่ที่ระดับ 3,600–3,700 ดอลลาร์สหรัฐฯ ต่อออนซ์ อาจดูค่อนข้างแพง แต่ยังมีปัจจัยสนับสนุนระยะยาว ได้แก่ 1.แนวโน้มการอ่อนค่าของดอลลาร์สหรัฐฯ 2.การเสื่อมถอยของวินัยการคลังทั่วโลก และ 3.กระแสเงินทุนที่ไหลเข้าสู่ ETF ทองคำและเงินที่เติบโตสูงขึ้นในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา
นอกจากนี้ หากเปรียบเทียบมูลค่าของทองคำทั้งหมดที่ขุดขึ้นมาแล้ว (ราว 24 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ) กับปริมาณเงินทั่วโลก (ราว 115 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ) จะพบว่ามีสัดส่วนอยู่ที่ราว 21% ซึ่งสูงกว่าจุดสูงสุดเดิมในปี 2554 ที่ 18% เพียงเล็กน้อยเท่านั้น เมื่อประกอบกับบริบทโลกที่วินัยการคลังถดถอย รายจ่ายภาครัฐขยายตัว และเสถียรภาพเชิงนโยบายการเงินลดลง TISCO ESU จึงเชื่อว่า “Monetary Debasement” หรือการลดคุณค่าของเงิน จะยังเป็นธีมการลงทุนสำคัญที่ผลักดันให้สินทรัพย์ที่มีปริมาณจำกัดอย่างโลหะมีค่ามีบทบาทมากขึ้นในการจัดพอร์ตลงทุนทั่วโลกในระยะยาว
เศรษฐกิจไทยเผชิญแรงกดดันหลายด้าน คาด GDP ปีนี้โต 1.9%
นายเมธัส รัตนซ้อน หัวหน้าฝ่ายวิจัยเศรษฐกิจ ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ (TISCO ESU) กล่าวว่า แม้เศรษฐกิจไทยในครึ่งแรกของปีนี้จะขยายตัวได้กว่า 3.0% แต่การเติบโตดังกล่าวเกิดจากแรงหนุนชั่วคราว เช่น การส่งออกก่อนมาตรการภาษีสินค้านำเข้าของสหรัฐฯ จะมีผลบังคับใช้ ส่งผลให้ TISCO ESU ยังคงประมาณการเศรษฐกิจไทยไว้ที่ 1.9% สำหรับปีนี้ และ 1.6% ในปีหน้า จากความท้าทายที่ยังมีอยู่รอบด้าน แม้จะมีความหวังเกี่ยวกับรัฐบาลใหม่เพิ่มเข้ามาก็ตาม
ในช่วงครึ่งหลังของปี เศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มชะลอตัวลงชัดเจนจากหลายปัจจัย ประกอบด้วย 1.การบริโภคภาคเอกชนที่ชะลอตัวลง 2.การลงทุนภาครัฐที่สะดุดในช่วงท้ายปีงบประมาณ 3.ความเสี่ยงที่จำนวนนักท่องเที่ยวอาจต่ำกว่าที่คาดไว้ที่ 33.5 ล้านคน 4.ค่าเงินบาทที่แข็งค่าเกินปัจจัยพื้นฐาน ซึ่งกระทบต่อความสามารถในการแข่งขัน และ 5.ผลกระทบจากมาตรการภาษีศุลกากรของสหรัฐฯ ที่จะเริ่มส่งผลจริง โดยเฉพาะต่อผู้ประกอบการรายเล็กและแรงงานโดยเฉพาะในภาคการผลิต
ด้านนโยบายการเงิน แม้ธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) จะปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงมาอยู่ที่ 1.50% แล้ว แต่ TISCO ESU มองว่าอัตราดอกเบี้ยดังกล่าวยังอยู่ในระดับที่สูงเกินไปเมื่อเทียบกับภาวะเศรษฐกิจที่โตต่ำกว่าศักยภาพ เงินเฟ้อที่อยู่ต่ำกว่ากรอบเป้าหมาย และค่าเงินบาทที่แข็งเกินปัจจัยพื้นฐาน จึงคาดว่า ธปท.มีแนวโน้มจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยลงอีกไตรมาสละ 0.25% สู่ระดับ 0.75% ในช่วงกลางปี 2569 โดยการเข้ารับตำแหน่งของผู้ว่าการธปท.คนใหม่อาจช่วยให้ทิศทางนโยบายการเงินมีความผ่อนคลายมากขึ้น
สำหรับมาตรการ “คนละครึ่ง 2.0” ที่รัฐบาลใหม่เตรียมผลักดันนั้น แม้จะช่วยประคับประครองเศรษฐกิจจากการชะลอตัวของการบริโภคภาคเอกชนได้บางส่วน แต่ TISCO ESU ประเมินว่า อาจไม่เพียงพอในการกระตุ้นเศรษฐกิจอย่างเป็นวงกว้าง เนื่องจากบริบทของเศรษฐกิจในปัจจุบันแตกต่างออกไป ทั้งเงินออมของครัวเรือนที่ลดลง และสัดส่วนหนี้สินต่อรายได้ที่เพิ่มขึ้น ประกอบกับข้อจำกัดด้านงบประมาณที่ทำให้ขนาดของมาตรการน้อยกว่าในอดีตที่ผ่านมา
อีกหนึ่งประเด็นที่ต้องจับตาคือค่าเงินบาทที่แข็งค่าสวนทางกับพื้นฐานของเศรษฐกิจ ซึ่งกลายเป็นข้อกังวลในแวดวงการเงิน ทั้งความสัมพันธ์ระหว่างราคาทองคำและค่าเงินบาท รวมถึงยังมีการตั้งคำถามถึงตัวแปรหนึ่งในดุลการชำระเงินอย่าง “NEO หรือ Net Errors and Omissions” ที่สะท้อนถึงเงินทุนที่ไหลเข้าแต่ไม่สามารถระบุแหล่งที่มาได้ ซึ่งหลายฝ่ายตั้งข้อสังเกตว่าอาจเป็นเงินทุนสีเทา โดยล่าสุด นายกรัฐมนตรีได้หารือกับสมาคมธนาคารไทยเพื่อร่วมกัน “Connect the dots” หาคำตอบถึงที่มาของเงินดังกล่าว และพูดคุยถึงแนวทางแก้ไขแล้ว
นอกจากนี้ TISCO ESU มองว่ายังมีปัจจัยที่เกี่ยวข้องอีกประการคือ อัตราเงินเฟ้อของไทยที่ต่ำมาอย่างต่อเนื่องในช่วงทศวรรษที่ผ่านมาเฉลี่ยเพียง 1.1% ต่อปี เมื่อเทียบกับประเทศกลุ่ม G3 อย่างสหรัฐฯ ยุโรป และญี่ปุ่น ที่อัตราเงินเฟ้อทั่วไปเฉลี่ยที่ 2.7% ต่อปี ซึ่งความแตกต่างของเงินเฟ้อสะท้อนถึงอัตราการเสื่อมถอยของมูลค่าของเงินที่ไม่เท่ากัน ภาวะดังกล่าวนี้ทำให้เงินบาทแข็งค่าขึ้นกว่า 16% ในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา หรือเฉลี่ยปีละ 1.6% สอดคล้องกับดัชนีค่าเงินบาทที่ถ่วงน้ำหนักด้วยการค้า (THB NEER)
ดังนั้น หนึ่งในโจทย์เร่งด่วนของประเทศคงหนีไม่พ้นการดูแลค่าเงินบาทให้สอดคล้องกับพื้นฐานเศรษฐกิจ เพื่อฟื้นฟูความสามารถในการแข่งขันของภาคส่งออกและการท่องเที่ยว โดยมองว่านโยบายการเงินควรจะมีทิศทางที่ผ่อนคลายมากขึ้น เพิ่มปริมาณเงินและสภาพคล่องในระบบเพื่อกระตุ้นเงินเฟ้อให้กลับมาอยู่กึ่งกลางของกรอบเป้าหมาย ธปท. ที่ 2% และสร้างกระแสเงินทุนระหว่างประเทศให้มีความสมดุลยิ่งขึ้น โดยหากนโยบายการเงินและการคลังมีทิศทางที่สอดประสานซึ่งกันและกัน ก็เชื่อว่าจะสามารถแก้โจทย์ที่ท้าทายนี้ได้
